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El regreso de Grecia a los mercados, ¿es tan buena noticia?

Fotografía ilustrativa de una moneda de 1 euro semisumergida en el agua, que a su vez refleja la bandera de Grecia, en Schwerin (Alemania).

Grecia se dispone a “regresar a los mercados” y a emitir deuda por valor de 4.000 millones de euros a cinco años. A pesar de que, según la página web griega Macropolis, la operación puede materializarse la próxima semana, se da por sentado el éxito, tres años después de la última aparición griega en los mercados. Entonces, el Gobierno de la gran coalición de Antonis Samaras consiguió colocar 4.500 millones de euros a tres y cinco años; sin duda su sucesor, Alexis Tsipras, primer ministro desde 2015, celebrará el retorno como un éxito de sus políticas económicas, que en realidad han inspirado por completo las instituciones, que dirigen el tercer plan de rescate lanzado en agosto de 2015.

¿En qué consiste exactamente? Esta futura captación de fondos, ¿es realmente un síntoma de la salida de la crisis de Grecia, ocho años después? Sin duda éste va a ser el discurso dominante. Si hay inversores dispuestos a prestar fondos a Atenas a cinco años es porque ahora consideran que el país no va a quebrar en el próximo lustro. En resumen, la confianza ha regresado. Y, en ese escenario idílico, la emisión de deuda debería suponer el abandono del programa de rescate en 2018. O, dicho de otro modo, la capacidad de Grecia para recuperar la normalidad a la hora de refinanciarse; una normalidad que, recordémoslo, consiste en tener capacidad para emitir deuda para reembolsar la deuda anterior. En ese momento, el país podrá volar libre y acabar con la crisis. Un escenario éste que recuerda al de Portugal, que ahora se presenta en los mercados como un éxito.

Pero hay que tener presente que la decisión de recurrir a los mercados es sobre todo política y simbólica y que llega en un momento favorable. El Gobierno de Alexis Tsipras no necesita fondos. Acaba de recibir 8.500 millones de euros de sus acreedores para reembolsar 6.800 millones durante el verano y hacer frente a sus necesidades hasta el próximo desbloqueo. Por tanto, esta recaudación de fondos no responde a una necesidad existente. En realidad, el Ejecutivo trata, después de dos años de fracasos de sus políticas de resistencia frente a las instituciones y de endurecimientos del programa, de limpiar su imagen y la de un partido, Syriza, muy a la zaga en los sondeos de los conservadores de Nueva Democracia. De modo que debe imponer la idea de un éxito económico sancionado por los mercados, pero también podría querer utilizar dicho éxito para frenar las privatizaciones que reclaman los acreedores.

¿Evitar las privatizaciones?

Así lo ha entendido el gobernador del Banco Central de Grecia –y exministro de Finanzas de Antonis Samaras–, Yannis Stournaras, en una entrevista reciente concedida a The Wall Street Journal. El banquero, conocido por su oposición al Gobierno, cree que primero se tendrían que haber llevado a cabo las privatizaciones y después volver a los mercados. En Chipre, en 2014, el acceso a los mercados le permitió al Gobierno renunciar a varias privatizaciones muy impopulares. Si Alexis Tsipras sigue esta senda, podrá decir que ha evitado las privatizaciones y tratar con ello de recuperar a cierto electorado de izquierdas tentado hoy por la abstención. Pero, para evitar las privatizaciones que exige el Eurogrupo, hará falta que Alexis Tsipras consiga bastante dinero como para no necesitar la ayuda que incluye el programa de rescate. Y, desde luego, la tarea no es sencilla.

Ahora bien, para completar la operación política, el momento es ideal. Los mercados de deuda todavía buscan rendimientos elevados (los tipos de los grandes emisores europeos aún están muy bajos) y se muestran relativamente dispuestos a asumir ciertos riesgos. Este otoño, con el anuncio de un posible endurecimiento de las políticas monetarias del BCE y ante la eventual celebración de unas muy inciertas elecciones en Italia en febrero de 2018, la situación podría cambiar.

Pero de momento, el mercado es optimista: una reciente emisión de bonos al 8%, a 100 años, en Argentina –antiguo paria para los mercados–  ha sido ¡todo un éxito! Además, existe un flujo de noticias positivas de Grecia: el fin del enésimo pulso con el Eurogrupo y la decisión de la Comisión Europea de sacar al país del “déficit excesivo”. Estos dos elementos no significan nada en sí mismos, los fondos desbloqueados por el Eurogrupo, ya se ha dicho, van a desaparecer enseguida en forma de reembolso y el procedimiento de déficit excesivo no significa nada para un país que está en coma y bajo el control de sus acreedores. En resumen, como suele suceder, los mercados están ciegos. Así que es el momento de pedir dinero.

¿Regreso posible y deseable?

Pero ¿realmente es posible un regreso definitivo? Nada indica que Grecia pueda, de aquí a agosto de 2018, cuando termina el programa de ayuda, mantener el apetito de los inversores y refinanciar sistemáticamente su deuda en el mercado. En efecto, la cuestión de la sostenibilidad del nivel actual de la deuda pública griega le sigue chirriando al FMI y a los acreedores europeos, empezando por Alemania. El FMI considera que la deuda pública –actualmente del 180% del PIB, 50 puntos superior a la de Portugal– es insostenible. A ese nivel, mantendría una necesidad de financiación elevada del Gobierno griego hasta 2059, muy gravosa para la economía, y, por tanto, para la capacidad del país a la hora de reembolsar la deuda.

El FMI en un estudio reciente, dado a conocer por el diario Kathimerini, estimaba que Atenas no podría devolver la deuda después de 2030, cuando el país deberá abonar una cifra anual equivalente al 10% de su PIB. Entonces, los primeros en peligro pueden ser los inversores privados. Los mercados no han olvidado del todo la condonación de 208.000 millones de euros de deuda privada en 2012, una cifra récord a día de hoy. Esta condonación demostró que los inversores privados eran la variable de ajuste cuando no lo eran, naturalmente, los bancos europeos. Suficiente para limitar el apetito y el regreso completo de Grecia a los mercados.

Este planteamiento de la insostenibilidad de la deuda –que desde 2012 defiende Syriza– ahora se acepta de forma generalizada, con la excepción de Alemania, que se niega a hacer ni la más mínima restructuración, que deberían soportar sus contribuyentes. El resultado es que el Eurogrupo, el pasado 15 de junio, se negó a comprometerse a aceptar la restructuración de la deuda, posponiendo la decisión para el momento en que concluya el programa de rescate. Esta pugna entre Berlín y el FMI, que se remonta a agosto de 2015, hace que planee una amenaza real sobre el programa de rescate, dado que Berlín ha hecho de la participación del FMI una condición imprescindible de este tercer plan. Sin embargo, le resulta muy gravoso a Grecia, que ha debido aceptar este año, para seducir al Fondo Monetario, nuevas medidas de austeridad y el compromiso de contar con superávits primarios elevados hasta 2022.

Aumentos impositivos y recorte del gasto

Cierto es que el país no está dispuesto a soportar tales superávits, que llevan aparejado un importante esfuerzo económico en forma de aumento impositivo y recorte del gasto. Aunque la Comisión Europea prevé un crecimiento del 2,1% este año, dado el hundimiento del PIB y de la renta de los hogares desde 2009 (de un cuarto y un tercio, respectivamente), la estabilización es más bien frágil. Al margen del turismo, los motores de la economía son inexistentes: la austeridad ha destruido la capacidad productiva orientada a la demanda interior y ha supuesto una fuerte precarización de los griegos, sin hablar de la tasa de paro, que todavía es del 21,7% de la población activa. Harán falta muchos años para recuperar un crecimiento sostenible. Mientras, bajo la presión de las exigencias de superávits y ante la ausencia de verdaderas reducciones de la deuda, el crecimiento griego será necesariamente débil. Y también supone un auténtico riesgo para los que, hoy, comprarían deuda helena.

Pero más allá de esta cuestión, se hace necesario abordar la necesidad de Grecia de volver a los mercados. Por supuesto, conseguir fondos le permitiría reducir la dependencia de los acreedores y no pedirles fondos para, por ejemplo, reembolsar el préstamo de 3.000 millones de euros que le concedieron en 2014 los mercados y que vence en 2019. Pero, desde el punto de vista financiero, la maniobra es interesante siempre que se sustituya po la deuda privada ya emitida. De este modo, si la futura captación de fondos se hace con un tipo cercano al 4,5%, supondrá un pequeño descenso del gasto que ha de soportar el país, comparado con las obligaciones de 2014 a tres años, emitidas al 4,95%, Sin embargo, el efecto global será débil, ya que la deuda privada sólo representa el 12% del total del endeudamiento griego.

Para el resto, el tipo solicitado por los mercados será más elevado que el tipo contemplado actualmente. Dicho de otro modo, si tal y como sueñan las instituciones, Grecia se refinanciase por completo en los mercados desde 2018, vería cómo el cargo por intereses –y por tanto la deuda pública que lo financiaría– se dispararía, conforme al famoso efecto bola de nieve, que aumenta cuando los tipos reales solicitados a un acreedor son muy elevados. Hay que recordar que, según los cálculos recogidos en el informe del Comité para la veracidad sobre la deuda griega, realizado en 2015, el aumento en un 69% de la deuda griega pública, entre 1980 y 2007, tiene su origen en este efecto, sobre todo por los tipos reales elevados solicitados en los años 80 en el país.

Ahora bien, la inflación en Grecia es ahora del 1% y el tipo real exigido del mercado debería de rondar el 3,5%, muy elevado. El tipo medio de los préstamos del Mecanismo Europeo de Estabilidad (MES), que ha recuperado los del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FESF), es del 0,7% y se han tomado medidas para que no supere el 2%. Como se puede observar, al mismo nivel, los tipos son ya altos para Grecia, por lo que serían insoportables a precios de mercado ya que, en la refinanciación de un préstamo del MES, el Estado griego debería soportar unos gastos financieros adicionales de entre el 1,5% y el 2,8% anuales (siempre que se mantengan estables los tipos). Unos gastos que deberá financiar mediante… más deuda.

Al tipo del mercado, el Estado griego no tendría elección: para no ver cómo aumenta el endeudamiento y para seguir teniendo acceso a los mercados, debería conseguir superávits primarios superiores a los exigidos a día de hoy por los acreedores. Dicho de otro modo, debería endurecer las políticas de austeridad, lo que destruiría un poco más la economía y haría la deuda aún más insostenible. Todo ello en un contexto de alza de los tipos en el conjunto de la economía, ya que los tipos pagados en el sector público determinan los tipos del privado. Ése es exactamente el argumento del FMI.

En resumen, la refinanciación en el mercado supone un estancamiento y el relato del “regreso” una farsa. La única opción para un “regreso a la normalidad” del Gobierno griego es mediante el recorte drástico de la deuda pública desde ya, para reducir las necesidades futuras de refinanciación y permitir un coste de intereses razonable, incluso con tipos reales del 3,5%. La cuestión de la reducción de la deuda pública que, recordemos, ya no se contempla (sólo se habla de correcciones de tipos y plazos) es, por tanto, imprescindible. Sin ninguna duda, ése es el precio que deben pagar los acreedores para mantener a Grecia en la zona euro. Los ciudadanos griegos han pagado, muy caro, la permanencia en la unión monetaria. ¿Aceptarán hacer lo mismo los acreedores? A día de hoy nada permite asegurarlo. ___________

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Traducción: Mariola Moreno

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