Luces Rojas

¿Por qué solo algunos países tuvieron burbujas inmobiliarias?

¿Por qué solo algunos países tuvieron burbujas inmobiliarias?

Mircea Popa

Versión en inglés  

Para entender la reciente proliferación de burbujas inmobiliarias en muchos países del mundo es necesario tener en cuenta dos hechos. En primer lugar, que el aumento del precio de los pisos conviene a los propietarios de vivienda, los cuales se benefician de una revalorización de sus activos. En segundo lugar, que dados esos beneficios los políticos pueden tomar la decisión de promover dicha revalorización, sobre todo en países en los que haya gran cantidad de propietarios.

Las burbujas de los primeros años del siglo XXI fueron abundantes, observándose en el mundo anglosajón, en países del Sur, del Centro y del Este de Europa, e incluso en algún país escandinavo. Esto significa que una explicación de su ocurrencia no puede basarse en características idiosincrásicas del sistema político-económico de América, España o cualquier otro Estado.

Por otro lado, al examinar un conjunto muy amplio de países, entre los cuales se incluyen países desarrollados y emergentes, descubrimos bastante variación con respecto a las burbujas. En algunos lugares, como Suiza, Japón o Alemania, el precio de la vivienda apenas aumentó, mientras que en otros, como España o Reino Unido, las subidas fueron enormes. ¿Por qué algunos países evitaron la burbuja inmobiliaria y otros no?

En un trabajo reciente, propongo una respuesta sencilla a la pregunta anterior. El punto de partida es que un aumento del precio de la vivienda, aunque sea temporal, genera un aumento de la riqueza para aquellos que son propietarios. Esto genera una tentación para los políticos, quienes pueden llevar a cabo políticas que produzcan un incremento de la riqueza de sus votantes. Cuanto mayor sea el número de propietarios, mayor será el beneficio electoral que pueden obtener los políticos.

Mis datos ciertamente muestran que durante los años del boom global de la vivienda, cuanto más elevado era la proporción de propietarios al comienzo del periodo de la burbuja, más grande acabó siendo la burbuja. Así puede verse en los dos gráficos que aparecen a continuación.

En el primero, tenemos en el eje horizontal el porcentaje de propietarios de pisos y en el eje vertical el aumento del precio de la vivienda durante la burbuja. Puede verse claramente que cuanto mayor era el porcentaje de propietarios, mayor fue el aumento de los precios.

En el segundo gráfico, tenemos de nuevo el porcentaje de propietarios en el eje horizontal; en el vertical aparece la caída de los precios de la vivienda tras la explosión de la burbuja. Es sencillo comprobar que la caída de los precios ha sido mayor en países que tenía un mayor porcentaje de propietarios.

¿Cómo consiguen los políticos provocar una apreciación temporal del valor de las viviendas? En cada país se utilizaron instrumentos diferentes, entre los que se encuentra una regulación laxa de los mercados de crédito, incentivos fiscales a la compra de vivienda, avales públicos a la concesión de hipotecas, una política monetaria laxa (en el caso de los países con banco central independiente), y otras muchas de similar cariz.

Lo importante es que todas estas medidas favorecieron el desarrollo de un exceso de crédito destinado a vivienda, lo que, como es lógico, hizo subir el precio de las casas. Las instituciones financieras participaron de buen grado en esta dinámica, prestando más de lo que era razonable, porque en el corto plazo aumentaban sus ganancias y, en el largo, sabían que las pérdidas que pudieran sufrir serían nacionalizadas y por tanto cubiertas por los contribuyentes, pues ninguna economía avanzada se puede permitir que haya un colapso general del sistema bancario.

De hecho, en el trabajo al que antes he hecho referencia, muestro que un mayor porcentaje de propietarios lleva aparejado una mayor concesión de crédito en los años del boom de la pasada década, lo que a su vez genera burbujas de mayores dimensiones.

¿Por qué el proceso ocurrió en los primeros años de este siglo y no en otros periodos? La respuesta es que se produjo una confluencia de factores internacionales que llevaron a una reducción del coste del crédito, facilitando así el desarrollo de burbujas. En los países en los que a los políticos les convenía la formación de burbujas, hubo un exceso de crédito y el consiguiente incremento de precios.

En este sentido, fue decisivo que algunos países, como China y aquellos que exportan petróleo, tuvieran un fuerte superávit en la balanza de cuenta corriente. En el gráfico que presento a continuación puede verse la evolución espectacular del superávit total de cuenta corriente a partir de los años 2001-2002. El aumento del superávit vino acompañado de un abaratamiento del crédito.

Asimismo, el desarrollo de productos financieros complejos contribuyó al exceso de préstamo, pues dichos instrumentos permiten a los bancos diluir el riesgo de participar en una dinámica especulativa como la de la burbuja. En el contexto de los países pertenecientes a la eurozona, la introducción de una moneda común hizo posible la convergencia, en niveles muy bajos, de los costes del endeudamiento que afrontan gobiernos y ciudadanos, algo que ya se ha señalado en muchas ocasiones anteriores.

Dado que no ha habido grandes cambios en la legislación, las actitudes y el comportamiento durante la crisis, parece lógico esperar que las burbujas aparezcan de nuevo en algún momento. A medida que la desigualdad de los ingresos (antes de impuestos) aumenta en todo el mundo, sin que las redistribución fiscal tradicional consiga corregir esta tendencia, los políticos se verán tentados, con el fin de ganarse el apoyo de los votantes de clase media, a aumentar de forma temporal e ilusoria su riqueza mediante la revalorización de los activos que estos votantes poseen.

El hecho de que haya una falta de comprensión muy extendida sobre la diferencia entre consumo e inversión no ayuda demasiado: en estos últimos años, la gente (los propietarios de activos, los medios de comunicación e incluso los académicos) ha confundido las ganancias en riqueza fruto de la revalorización de activos no-productivos como la vivienda con las ganancias que proceden del ingreso laboral o del capital productivo. Se ha llegado a un punto grotesco en el que a la compra de una casa se le llama “inversión” y se da por supuesto que el propietario obtendrá un rendimiento de la misma.

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Los bancos centrales, en cuanto instituciones independientes y tecnocráticas orientadas a generar estabilidad económica, deberían habernos protegido de las burbujas. Resulta descorazonador, sin embargo, que la Reserva Federal norteamericana haya asumido la tesis de que los aumentos en el precio de la vivienda son normales y deseables, tal y como se refleja en los desafortunados comentarios de Ben Bernanke sobre el “efecto riqueza”. Por lo demás, cualquiera que tenga una visión crítica de las burbujas tiene incentivos para intentar aprovecharse de la próxima en lugar de llamar la atención sobre la insensatez del ciclo recurrente de burbujas-pinchazo.

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Mircea Popa es Doctor por la Universidad de Harvard. En la actualidad es investigador postdoctoral en la Universidad de Yale.

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