Luces Rojas

La crisis de la Unión Monetaria Europea

La crisis de la Unión Monetaria Europea

Bob Hancké

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Una vez que la promesa hecha por Mario Draghi en 2012 de hacer “cuanto sea necesario” para salvar el euro ha dado resultado, en el sentido de que la crisis de la UEM parece haber quedado atrás, es buen momento para ofrecer una nueva mirada sobre el proceso que nos llevó al lío tremendo de la eurozona.

Según el consenso de Bruselas-Frankfurt-Berlín, las causas son evidentes: los excesos fiscales de los que nos advirtió en los 1990s Theo Waigel, quien fuera el hombre de Helmut Kohl en materia de impuestos y cuentas públicas y arquitecto del ya difunto Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC). Sin embargo, son muchos los analistas que han señalado que, antes de la crisis de 2007, todos los países del área euro, excepto Grecia, tuvieron en promedio, durante el periodo 1999-2007, un déficit público por debajo del 3% que establecía el PEC. De hecho, Alemania, el maestro gruñón del grupo, tuvo los mayores déficits en los primeros años del siglo XXI.

El verdadero problema, como bien se sabe, estriba en los enormes déficits por cuenta corriente de los países GIPS (Grecia, Italia, Portugal y España), más Irlanda a partir de 2007 (no antes) y los enormes y permanentes superávits de los países del Norte. Estos superávits por cuenta corriente, a su vez, se tienen que compensar con déficits de capital: los países con superávit exportan sus superávits a los países deficitarios a través de deuda bancaria y soberana, lo que acaba generando una inflación en el valor de los activos que en algún momento se hace insostenible.

Hasta aquí, no he dicho nada realmente novedoso. El problema de este análisis es que resulta incompleto: sabemos bien qué sucedió a partir del desencadenamiento de la crisis, pero no sabemos tanto de cómo llegamos a la crisis. Para arrojar algo de luz, debemos tener en cuenta dos mecanismos que se han reforzado mutuamente, produciendo los desequilibrios que están detrás de la crisis.

El primer mecanismo tiene que ver con la política monetaria, que en la práctica ha tenido un efecto 'procíclico' desde el origen del euro. Imaginemos, simplificando al máximo, que hay dos economías de igual tamaño, una llamada DE (es decir, Alemania y sus vecinos del Norte, incluyendo a Austria) y otra llamada RE (el resto de Europa).

Al comienzo del euro la tasa de inflación de DE era, gracias a su sistema de fijación de salarios (fuertemente coordinado), algo menor que la de RE; se situaba en el 2%, el objetivo de inflación que persigue el Banco Central Europeo (BCE).

Puesto que el BCE establece un tipo de interés común para todos los Estado miembro que refleje la diferencia entre la inflación ideal y la real de DE y RE, el tipo de interés real es, por tanto, más bajo en la economía con inflación mayor (RE) y más alto en la economía con inflación menor (DE). Estas diferencias producen consecuencias importantes que no alcanzamos a entender adecuadamente.

En primer lugar, el país con una mayor inflación se enfrenta a una política monetaria más laxa de la que le convendría, puesto que el objetivo del BCE es menor que la tasa inflación de ese país. Por su parte, el país con una menor inflación, sufre una política monetaria demasiado restrictiva, que no afectará a la evolución de los precios (puesto que la inflación es baja), pero sí al crecimiento.

Nótese que ocurriría lo contrario si la política monetaria se hiciera a nivel nacional: si la inflación de DE bajara, bajaría también el tipo de interés; y si la inflación subiese en RE, la política monetaria de este país se haría más contractiva. Nada de esto sucede en la unión monetaria, donde un aumento de la inflación se recompensa mediante un tipo de interés real a la baja.

En parte, esta dinámica procíclica se compensa gracias a una tasa de intercambio real más baja en los países de baja inflación, lo cual mejora su competitividad y, por tanto, sus exportaciones. Con todo, este efecto de compensación se limita al sector exportador, lo que supone como mucho la mitad del PIB de las economías pequeñas de la UEM y no más de un cuarto en las economías grandes.

En segundo lugar, el hecho de que el tipo de interés haya sido excesivamente bajo en RE durante diez años genera mayor crecimiento, que a su vez produce una inflación más elevada. Al mismo tiempo, cuando la política monetaria es más estricta de lo necesario, como ocurre en DE, se reduce aún más la inflación como consecuencia de la moderación salarial.

Las diferencias en inflación durante el primer periodo de la UEM fueron muy pequeñas, pero comenzaron a agrandarse en el segundo periodo (el aumento del precio de los activos alimentó la inflación en RE, mientras que la desinflación impuesta externamente en DE redujo allí aún más los precios): los perversos efectos procíclicos fueron ganando fuerza, de modo que la inflación y la competitividad de DE y de RE evolucionaron por vías cada vez más distintas.

El segundo mecanismo está relacionado con las diferencias en la fijación de salarios entre DE y RE. A diferencia de lo que se establece en la teoría económica estándar (que los mercados laborales flexibles consiguen ajustes más rápidos), los países que mejor lo han hecho durante los últimos cinco años (y también antes) han sido aquellos que tienen sindicatos fuertes y un sistema de fijación de salarios altamente coordinado.

La formación de salarios tuvo su importancia al comienzo de la UEM, pues colocó a DE y RE en posiciones relativas diferentes, con menor inflación en DE. Pero, además, la capacidad de DE para contener las presiones inflacionistas mediante la coordinación salarial es prácticamente equivalente a la incapacidad de RE para conseguirlo.

Puesto que la inflación es un problema mayor en RE (aunque durante un buen tiempo no se perciba así debido a los efectos benéficos de tipos de interés reales muy bajos), la incapacidad de RE para revertir la inflación genera una pérdida progresiva de competitividad con respecto a DE. En sí mismo, esto no tiene por qué ser muy preocupante: si RE puede crecer gracias al comercio fuera del área euro, la pérdida de competitividad dentro de la UEM se compensa con mayor competitividad fuera de la misma.

Sin embargo, la UEM es, fundamentalmente, un área comercial cerrada, en la que sólo se traslada al exterior el 10% del PIB, y lo hace sobre todo a otros Estados miembro de la UE. Dentro de este bloque comercial que, por lo demás, ha registrado tasas de crecimiento bajas desde sus orígenes, el aumento de competitividad de DE solo se puede conseguir mediante una caída de competitividad en RE. El comercio en el seno de la UEM se ha transformado así en un juego de suma-cero en el que las ganancias de un país son las pérdidas de otro: el superávit por cuenta corriente en DE tiene que compensarse con un déficit de magnitud similar en RE.

La crisis del euro es, desde una perspectiva de largo plazo, el resultado de la combinación de una política monetaria pro-cíclica con diferencias en las instituciones que fijan los salarios y que producen tasas de inflación divergentes. El efecto final es una caída fuerte de la competitividad en los países con mayor inflación y un aumento igualmente fuerte de dicha competitividad en los demás, tal y como queda reflejado en los desequilibrios por cuenta corriente que se observan en la actualidad.

Por supuesto, en todas las uniones monetarias hay superavits y déficits por cuenta corriente. Basta fijarse en Estados Unidos o en Alemania antes de su entrada en la UEM: ambos países tienen regiones con grados muy variables de competitividad y las políticas de sus respectivos bancos centrales probablemente no eran las más adecuadas para algunas de estas regiones.

Pero tanto EEUU como Alemania, al igual que Italia, España y Bélgica, países que también tienen desigualdades económicas regionales fuertes, son además uniones políticas, con una constitución que determina un destino común y un régimen fiscal que compensa las diferencias intraestatales. Las regiones que crecen más, también contribuyen más fiscalmente hablando, con lo que las más pobres y de crecimiento más lento pueden aprovecharse de la contribución de las primeras para mejorar su condición. Las presiones inflacionistas de las regiones más prósperas se relajan, a la vez que las presiones deflacionistas de las segundas se corrigen gracias al dinero barato procedente de las regiones más ricas.

Es posible que un sistema de transferencias de esta naturaleza hubiera podido ser de gran ayuda en la UEM. Los problemas habrían sido más manejables. Si se hubiera forzado en su momento a las economías en crecimiento de España y Grecia a transferir fondos a Alemania durante los primeros diez años de la UEM, cuando Alemania crecía a ritmo lento, habría sido más fácil que ahora los alemanes, con tasas elevadas de crecimiento, ayudaran a las economías estancadas de Grecia y España.

Una unión política, sobre todo una unión que requiera transferencias fiscales, crea solidaridad y confianza. La confianza, a su vez, genera mayor confianza, lo que habría facilitado que Grecia se hubiera tomado más en serio durante los últimos cinco años las peticiones alemanas de desarrollar un sistema de impuestos más eficaz, sin necesidad de colocarle un cuchillo en el cuello.

La historia, con todo, no funciona mediante este tipo de razonamientos hipotéticos. Dar marcha atrás en el tiempo y rehacer la UEM, esta vez con una unión política (y quizá con unas instituciones centrales algo menos paranoicas) resulta imposible. En cuanto a la posibilidad de instituir ahora una unión política, las posibilidades son escasas, pues en su momento no se preguntó ni a alemanes ni a griegos sobre su “matrimonio forzoso”: aunque este pudiera ser bueno para la UEM, lo cierto es que ha producido sobre todo un sentimiento anti-UEM en ambos países.

Creo que estamos condenados a sufrir una crisis muy prolongada de la unión monetaria: por un lado, no hay visos de que se vaya a consumar una reforma coherente del euro, pero por otro la voluntad europeísta es demasiado fuerte como para que pueda llegar a producirse una ruptura. Las cosas, pues, tendrán que empeorar mucho antes de que lleguen a mejorar.

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Bob Hancké es profesor de ciencia política en el Instituto Europeo de la London School of Economics. Su libro más reciente (en el que desarrolla algunas de las ideas de este artículo) es Central Banks and EMU: Labour market institutions and monetary integration in Europe (Oxford University Press, 2013).

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