La inflación, mal de todos
Era el elefante en la habitación desde hacía tiempo, aunque tardó en aparecer. Muchos se preguntaban dónde estaba la inflación tras una década de política monetaria ultraexpansiva –con tipos de interés muy bajos o negativos, y una gran liquidez en el mercado– que fue acompañada durante la pandemia con un aumento notable del gasto fiscal. Tantos recursos disponibles en una economía a medio gas –sea la mundial, la europea, la española–, tras el covid-19, con tensiones en las cadenas de suministro y, por tanto, escasez relativa de energía, materias primas, bienes intermedios y de consumo final. Terreno perfecto para generar inflación elevada y persistente. Llama la atención que no se fuera capaz de pronosticar un fenómeno que cualquier modelo macroeconómico predice. Quizás tantos años con una inflación esquiva, tanta incertidumbre y eventos improbables (pandemia, guerra) desvió el foco hacia otros problemas. La probabilidad de crecimiento de precios pasó casi desapercibida. Asimismo, el proceso de transición a nuevas energías –que se lleva acometiendo desde hace años– también genera inflación como daño colateral ya que conlleva fuertes inversiones que suelen aportar algo más que un granito de arena a la inflación.
La inflación es perjudicial para todo y (casi) todos. Es cierto que el peso de la deuda se aligera. Sin embargo, incluso para esas familias y empresas con mayor carga de crédito, los efectos negativos generales que ocasiona el encarecimiento de los bienes y servicios aminoran notablemente cualquier ventaja que puedan tener por encontrarse en situación de deudores. La inflación –sobre todo si es elevada y persistente– es un veneno que deteriora el sistema económico, especialmente la actividad productiva, que ve encarecer sus materias primas, energía y bienes intermedios. Complicado tomar decisiones sobre cuándo y dónde adquirir todo lo que se está poniendo por las nubes y qué precios de venta debe fijar para sus productos. Si existe un círculo vicioso inflacionario, esas empresas estarán haciéndolo más gravoso. Las familias con menores recursos –y de manera análoga, las empresas más vulnerables– reciben un impacto (negativo) mayor en un contexto decrecimiento generalizado de precios. La inflación no trata a todos por igual. Genera muchos más problemas a lo que menos tienen. Ven dañado un poder adquisitivo ya de por sí bajo. Normalmente, como está siendo el caso en la actualidad, los productos imprescindibles de consumo–alimentos, luz, etc.–son los que suelen encarecerse más y por ello la inflación es poco equitativa. De anteriores crisis y tensiones inflacionarias algo hemos debido aprender. Ahora se está actuando en los países avanzados –incluida España– para aminorar esa carga relativa mayor en los grupos más vulnerables. Es una estrategia acertada en el ámbito económico y social. Las ayudas fiscales a toda la población –sea cual sea su nivel de renta– suelen ser inflacionarias (algo que ahora debemos evitar), pero las destinadas solamente a los vulnerables no lo son, al menos en la misma medida, y se sortean otros problemas económicos y sociales. Todo ello, evitando que la política fiscal sea expansiva y contrarreste de modo inoportuno la actual política monetaria restrictiva que desea bajar la inflación.
Inflación subyacente
Las portadas de los periódicos suelen hablar de “tasa de inflación” a secas (que recogería la evolución de todos los precios de la cesta de la compra). Sin embargo, a los economistas nos suele preocupar más la denominada “inflación subyacente” en la que no se incluyen los productos con mayor volatilidad de precios, como son los productos frescos y la energía. En el actual episodio inflacionario se comenzó con una gran tasa general de inflación ya que los incrementos de precios iniciales vinieron explicados por la energía y los productos básicos. Por ello, hace año y medio, la inflación subyacente estaba bien por debajo de la tasa global. Las circunstancias han ido cambiando conforme el aumento de precios se extendía por toda la economía, por todos y cada uno de los bienes y servicios. Es muy mala noticia que haya aumentado la inflación subyacente, porque cuesta mucho hacerla disminuir al ser la que percibimos en todas nuestras transacciones y no solamente cuando vamos ala gasolinera, pagamos facturas de luz o gas o compramos en el supermercado. Además, si mañana se aliviaran los mercados energéticos y de alimentos por el fin de la guerra o por un alto el fuego, es muy probable que la inflación subyacente continuaría elevada algún tiempo antes de sentir que se aligera la presión de los precios.
Se pretende enfriar la economía, reduciendo y encareciendo el crédito. Es una medida dura y controvertida
Con inflación, se deteriora el ahorro, se erosionan las inversiones financieras e inmobiliarias, se posponen las decisiones de inversión. La lucha contra la inflación se convierte en objetivo prioritario de la política económica porque el mantenimiento en el tiempo del crecimiento de los precios termina generando expectativas inflacionarias en los agentes económicos que perduran en el tiempo y dan forma –claramente de manera distorsionada– a las decisiones de consumo e inversión. Por ello, los bancos centrales han reaccionado –aunque muchos lo cataloguen como que se ha hecho tarde– con contundencia, no quieren que se anclen expectativas inflacionarias entre la población y los sectores productivos. Si el Banco Central está esforzándose decididamente para reducir los aumentos de precios es porque cree que logrará tener éxito y quiere que el resto de los mortales también lo crea. Porque pensar que los precios no van a parar de crecer genera más inflación. Como no se vio venir con suficiente antelación, los bancos centrales, principales instituciones en el control de la inflación, reaccionaron más tarde de lo deseado y con pequeños pasos inicialmente. Solamente cuando aconteció un shock geopolítico externo –guerra en Ucrania, febrero de 2022– es cuando la Reserva Federal de EEUU, el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra entre otros, comienzan a hablar de inflación estructural, permanente o persistente. Como suele ocurrir normalmente, la Fed norteamericana es la primera en retirar de modo tajante mucha de la liquidez aportada en los últimos años y comienza una carrera en la subida de tipos de interés. Cierto es que la economía estadounidense está en “pleno empleo” y su menor dependencia energética exterior hace que su inflación tenga un mayor componente de exceso degasto o demanda y por ello hay que actuar con prontitud en materia monetaria. Sobre una “inflación de demanda” (o sobrecalentamiento de la economía) la subida de tipos de interés tiene más probabilidad de éxito que si la inflación viene fundamentalmente explicada por el aumento delos costes (energéticos, por ejemplo). En Europa, es una combinación de ambas, inicialmente fue el aumento de costes energéticos pero combinado con una demanda sostenida tras la pandemia por el ahorro acumulado en la misma (el desempleo en mínimos en la UE lo demuestra). Es una de las razones, además de su menor contundencia histórica en la respuesta–muchas diferencias institucionales entre EEUU y la UE pueden explicarlo–, que explican que el Banco Central Europeo solamente comenzara a subir tipos el pasado julio, varios meses después que la Fed. Y el tipo de cambio euro/dólar lo notó.
La recaída, en tintaLibre diciembre
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Desde ese momento ha subido varias veces los tipos y aun parece que hay recorrido al alza a ambos lados del Atlántico, aunque los responsables de la Fed comienzan a ser cautos sobre futuras subidas. Se pretende enfriar la economía, reduciendo y encareciendo el crédito. Sí, es una medida dura y controvertida, y por eso es muy importante que los bancos centrales “no se pasen de frenada” y causen una recesión grave. No es fácil saber a priori hasta dónde llegar en el incremento de tipos, porque además lo que está ocurriendo ahora en paralelo es una vuelta ala normalidad del precio del dinero. Los tipos de interés no deberían ser nunca cero o negativos –como lo han sido en estos años– por todas las distorsiones ocasionadas. El Euribor a doce meses –referencia de las hipotecas a tipo variable– está cerca del 3%, un valor que ahora preocupa. Sin embargo, ese habría sido considerado un valor bajo del precio del dinero hace veinte años. Es probable que suba más pero se quedará en niveles que ya hubiesen querido los hipotecados de hace 20-30años.
La normalización de los tipos de interés a valores positivos pero no excesivamente altos traerá ventajas a medio plazo a los usuarios de los mercados financieros. Sin embargo, mientras esos efectos beneficiosos se materializan y se vuelva a ver luz al final del túnel, los bancos centrales tendrán que lidiar entre ser convincentes en su lucha contrala inflación y tampoco pasarse de frenada con la economía. El peor escenario sería que la subida de tipos causará recesión y efectos negativos en el empleo y encima no lograra su objetivo de reducir la inflación. Las previsiones es que se evitará lo peor, y lo más probable es que en 2023 y 2024 haya crecimiento –bajo pero en positivo– y resistencia del empleo, pero la inflación no bajará hasta cerca del 2%–objetivo de los bancos centrales– mientras la guerra y la incertidumbre continúen y el proceso de transición energética no esté completado.
*Santiago Carbó Valverde es catedrático de Análisis Económico de la Universidad de Valencia y director de Estudios Financieros de Funcas.
